Die Europäische Zentralbank (EZB) hat Mitte September den Zinssatz für die Einlagefazilität von -0,4% auf -0,5% p.a. gesenkt. Zu diesem Zinssatz können Banken Geld bei der  EZB anlegen – wobei der negative Zinssatz bedeutet, dass nicht alles angelegte Geld wieder zurückfließt.

Ist so etwas auch bei Immobilienkrediten denkbar? Grundsätzlich ist dies nicht ausgeschlossen. Der Weg dorthin ist jedoch weiter, da sich dieser Zinssatz nicht eins-zu-eins auf Immobiliendarlehen übertragen lässt.

Zuerst einmal nutzen Banken die Einlagefazilität normalerweise nur als Liquiditätsreserve. Eine solche Mindestreserve müssen sie nach Verordnung (EG) Nr. 1745/2003 der EZB halten. Zweck der Mindestreservepflicht ist es, dass Kreditinstitute auch dann Auszahlungen an ihre Kunden vornehmen können, wenn diese die Einzahlungen ausnahmsweise deutlich übersteigt. Durch die Pflicht sollen Banken gezwungen werden, eine solche Vorkehrung zu treffen.

Im Zuge der Finanzkrise ab 2007/08 kam es aber umkehrt dazu, dass Banken die Einlagefazilität weit über den verpflichteten Rahmen hinaus nutzten. Dafür mögen vielfältige Motive eine Rolle gespielt haben, etwa das vermutete Ausfallrisiko bei anderen – vorher als sicher eingestuften – Anlagemöglichkeiten. So beschäftigen sich selbst Nichtbanken mit der Nutzung der Einlagenfazilität, was aber nur über den Umweg einer Banktochter möglich war und ist.

Wenn jedoch Geld bei der EZB geparkt wird, dann steht dies nicht Unternehmen zur Finanzierung von Investitionen zur Verfügung (grob gesagt, denn der Zusammenhang ist komplex und teilweise auch nicht klar). Eine so umfangreiche Nutzung der Einlagefazilität schränkt die Wirksamkeit der Geldpolitik ein. Insofern ist es nur konsequent, wenn neuerdings zwischen der Mindestreserve einerseits und Überschussliquidität andererseits unterschieden wird. Bis zum Sechsfachen des Mindestreservevolumens beläuft sich der Einlagenzinssatz jetzt auf 0%. Ein Faktor von Sechs ist nur verständlich, da Kreditinstitute vielfältige Liquiditätsanforderungen über die Mindestreserve hinaus erfüllen müssen (vgl. MaRisk BTR 3).

Die aktuelle Zinserhöhung zielt also bewusster nur auf in diesem Sinne exzessive Liquiditätshaltung. Es wird sich jedoch keine Bank sagen, dass dann doch lieber ein Immobiliendarlehen zu z.B. -0,2% vergeben wird. Die Einlagenfazilität ist nämlich eine Anlage von Tag zu Tag und bedeutet eine hohe Flexibilität. Bei einem Immobiliendarlehen liegen die Laufzeiten hingegen üblicherweise bei mehreren Jahren. Diese geringere Flexibilität führt zu normalerweise höheren Zinssätzen bei längeren Laufzeiten. Dies zeigt sich zum Beispiel bei den Renditen von erstklassigen Staatsanleihen:

Quelle: EZB (abgerufen 27.9.2019)

Für solche Staatsanleihen mit AAA-Rating (z.B. auch Bundesanleihen) liegen trotz dieses Effektes die zehnjährigen Renditen im negativen Bereich. Wohlgemerkt: Die Renditen und nicht die Zinssätze. Bei den Bundeswertpapieren erhält der Investor keinen oder einen kleinen Kupon (z.B. 0,1% p.a.), allerdings beträgt der Ausgabekurs über 100%, d.h. für eine Anleihe muss mehr bezahlt werden als später zurückkommt:

Quelle: Finanzagentur (abgerufen 27.9.2019)

Die Zinsen (bzw. Renditen) liegen höher, wenn Kreditrisiko hinzu kommt. Die typischen Renditen über alle Euro-Staatsanleihen hinweg (gestrichelte Kurve), also auch solcher ohne AAA-Rating, liegt schon viel näher bei 0% oder auch im positiven Bereich. Die sich so ergebenden langfristigen Zinssätze sind schon eher mit den Darlehenskonditionen für Immobilienprojekte zu vergleichen.

Relevant sind diese langfristigen Marktkonditionen auch dadurch, dass sie die Refinanzierungskosten der Banken bestimmen. Soweit Kreditinstitute Geld mittels eines Pfandbriefs (allgemein: Covered Bond) aufnehmen können, können sie mit ähnlich niedrigen Renditen rechnen wie die Bundesrepublik. Ein Beispiel ist die jüngste Jumbo-Emission der Berlin Hyp: Für drei Jahre Laufzeit wurde eine Rendite von -0,588% realisiert (am 20.8.2019, dies entspricht den roten Kurven in der anfänglichen Renditegrafik).

Mit Pfandbrief können jedoch nur Teile eines Immobilienkredites refinanziert werden, was an den strengen Sicherheitsanforderungen liegt. Die Mischkosten für Pfandbrief-, allgemeiner und Eigenkapital-Refinanzierung (da auch noch eine Unterlegung zu erfolgen hat) zusammen mit den Kreditrisikokosten führen dazu, dass die Zinsen für gewerbliche Immobiliendarlehen typischerweise 1,2 Prozentpunkte über dem „risikolosen“ Zinsniveau liegen (vgl. BF-Direkt Quartalsbarometer Q3/2019, wobei für solche Margenangaben unterschiedliche „risikolose“ Zinsen als Ausgangsbasis genommen werden können). Im Wohnbereich und besonders im Privatkundengeschäft sind diese Aufschläge meist geringer.

Was muss also passieren, damit die Zinsen für Immobiliendarlehen negativ werden? Ein niedriger EZB-Satz reicht nicht aus, da die Laufzeit nicht vergleichbar ist. Wesentlich sind deutlich negative Renditen für die langfristige Mittelaufnahme von Banken, und zwar nicht nur für Pfandbriefe. Dann könnten zuerst die Effektivzinsen von privaten Wohnungsbaukrediten und für kürzere Laufzeiten negativ werden – also etwa in Form eines Agios bei Auszahlung und eines Nullkupons ähnlich der Praxis bei Bundeswertpapieren.

Allein der Marketingeffekt dürfte dazu führen, dass solche Angebote bald tatsächlich auftauchen können. In der Breite, bei den meist relevanten längeren Laufzeiten und im gewerblichen Geschäft erscheint dies hingegen kein Szenario zu sein, auf das zu spekulieren sich lohnt.